四大百亿私募话投资:超额收益来自未被定价优秀企业

    来源: 互联网 作者:佚名

    摘要: 证券时报记者许孝如魏书光2021年一季度,股票市场经历大幅波动,不少核心资产回调明显。

      证券时报记者 许孝如 魏书光

      2021年一季度,股票市场经历大幅波动,不少核心资产回调明显。进入后疫情时代,投资者非常关心如下问题:A股市场投资策略应该如何制定?如何看待A股投资生态发生的变化?

      4月23日,第六届中国金长江私募基金发展高峰论坛在武汉举行。在圆桌论坛环节,高毅资产首席投资官邓晓峰、景林资产合伙人蒋彤、石锋资产董事长郭锋、源乐晟资产创始合伙人吕小九等四位大咖对上述话题进行探讨,长江证券(000783,股吧)研究所所长徐春担任该圆桌论坛的主持人。

      投资机会及风险点

      徐春:进入后疫情时代,A股市场的投资机会以及风险点分别在哪里?

      邓晓峰:今年与过去两年不同的地方有两点:一是大多数头部公司在资本市场上表现相对较差。春节前由于增量资金的入场,强化了头部公司的表现趋势。但在春节后,大多数头部公司遭遇较大的调整压力;二是,今年一季度大多数上市公司的盈利增长处于过去几年最好的时刻。

      头部公司的估值水平从2016年初的低水平,到今年年初的高水平,基本上走过了一轮从价值发现、认可,到过度追捧的阶段,在某种程度上也可能透支了未来的增长,这在今年要面临挑战。

      绝大多数的上市公司过去几年在制造业投资相对不足、供给侧改革约束供应的背景下,不断地进行产业升级、技术进化、管理改善,又叠加了疫情带来外需的增长,所以今年企业盈利是前所未有的好。但是,市场的表现可能会更动荡,需要达到一个新的平衡点。

      蒋彤:今年年初不少公司的估值偏贵,原因主要有:一方面是权益类基金的大量发行,导致市场头部效应加剧;另一方面,不少量化指数增强策略,也加大了市场的波动。而利率上行的压力加剧市场调整力度。总体来看,国内经济的基本面依然非常强劲,从赛道、天花板、公司的运营效率等维度来看,市场上还是存在不少优秀的企业。

      郭锋:投资中很难把握估值和业绩谁更优先,必须要从更长期的角度去思考股市的问题。同时,市场情绪看不见、摸不着,但在很多投资实践中,比如今年年初,情绪一度占据重要的位置。回归到上市公司业绩,今年一季报业绩经受住考验的公司,在未来可能走得更好,部分公司可能会走出长期上涨的趋势。

      吕小九:企业盈利增长的持续性可能会比预期更长。目前很多人认为,经济增长复苏的高点已过,实际上当疫情没有完全控制住,当全球经济没有恢复到疫情前,轻易谈经济高点已过或者盈利的高点已过为时尚早。一方面,A股部分公司被过分定价,但另一方面不少公司没有被定价,所以对市场不应太悲观,长期应该更乐观。

      超额收益

      或来自未被定价公司

      徐春:近期市场上有一个话题——“公司不到30亿市值,所以我们不接待”备受关注,过去几年A股市场的生态不断变化,这对投资带来了哪些影响?

      蒋彤:以前小市值公司溢价、龙头折价的情形被彻底扭转,背后的原因是社会主义市场经济40年来不断优胜劣汰,很多行业的竞争格局趋于稳定,多年积累导致头部企业和行业内其它企业的差距逐渐加大。但从另一方面来看,也不能一概而论,更关键看这些企业有没有核心价值。需要去看过去小公司成长为大公司的案例,也要虚心去了解别人的声音,这比直接将小公司拒之门外更好。

      邓晓峰:由于当下专业机构的资金向头部基金集中,基金经理更多倾向于关注大公司。资金的流动强化了大公司受到追捧、小公司不被关注的状态,这本身让这种策略降低了效率,即好的公司被过度定价,提前实现当期回报并降低未来回报。

      当产业的发展、企业的发展跟目前资本市场回报不匹配时,有可能需要重新去思考这个现象是否会发生一定的调整。从目前的发展来看,中国还不是一个阶级固化的社会,这给一些小企业提供了成长机会。当市场大多数人形成了简单的只关注大公司的偏见时,不少小公司可能会提供更好反映企业增长的机会。从系统角度来看,未来资本市场的超额收益不在最集中的100多家头部公司里,而是在没被大家关注的行业的各个公司里。

      长期看结构

      比总量更重要

      徐春:一季度经济数据公布后,市场出现分歧。在全球供需错配背景下,未来中国经济总量和结构,会出现怎样演变?A股市场应该重视总量变化还是结构变化?

      郭锋:从大的维度来看,当经济粗放式发展、跑马圈地时,总量比较重要。当下要精细化地做一些结构调整,不再去发展低成本、低效率的产业,结构一定更重要。美国从上个世纪80年代初开始国内生产总值(GDP)增速下台阶,中国2019年人均GDP突破1万美元,亦是一个很重要的标志,未来结构性行情可以走很久。

      消费、科技、医疗,包括周期等行业,都会发现很多结构性机会。比如消费,很多年轻人——尤其是95后、00后,更喜欢李宁,而我们上大学时梦想的是一双有科比、乔丹签名的球鞋;在医疗领域,疫情给中国很多企业带来机会,而以前中国的企业不一定被认可。从中长期来看,企业的研发至关重要,以前中国的工艺水平技不如人,随着上市公司的研发费用每年递增,最终可以转化为更多的核心竞争力。

      吕小九:过去几年,做投资不要看宏观,要抓结构性机会。2016年我们写了一个策略报告:从宏观经济学到产业经济学,2016年之前在中国做投资,要关注中国的宏观经济波动,后来要看行业结构的演变。

      至于未来一段时间的总量和结构,长期来讲依然是结构更重要。一是我们的经济增速下降,二是国家对经济的管理或者政策把握的能力不断提升,经济的波动越来越短,拉长来看结构化机会更多。但在未来几个季度,总量的重要性却在明显提升,需要关注经济从坑里爬出来带来边际的变化。

      ESG是评价公司

      的重要维度

      徐春:中国的经济一直在快速发展,在资本市场有一个词叫ESG,即环保、社会责任、公司治理,在投资中如何去平衡投资收益与ESG?

      邓晓峰:资本市场一定是反映社会发展大趋势的,政府提出的碳达峰、碳中和对资本市场将产生很大影响,而且资本市场也希望能够顺应经济发展、社会发展的趋势,投资应该提前布局。比如新能源、低碳减能以及供给侧改革等,使得行业竞争变得更有序,高污染的行业受抑制,导致行业回报率流向治理和环保达标的企业。

      蒋彤:ESG提供了另外一个角度,在财报之外怎么评价公司。企业发展的终极目标要落到对社会有贡献上,看企业的产品和服务对社会、对环境、员工是不是友好。比如,看制造业公司是否提供了足够的安全设施、通风条件、环保配置等,有些公司净利润等数据非常漂亮,但工厂在前述指标上没有达标,在做投资评估时就要打折扣。从长期来看,满足相关ESG要求的公司可能也会有更长足的生命力。

      从核心资产

      到新核心资产

      徐春:近期,新核心资产开始受到市场关注,怎么看待新核心资产这个词?未来1到3年,国内哪些行业可能会成为新核心资产?

      郭锋:我还没有完全理解核心资产时,已经有新核心资产了。与其讨论新还是旧,不如思考什么是最核心的东西,我们最担心的是核心竞争力或者产业驱动力发生变化,这是对企业毁灭性的打击。比如50年前的世界500强和今年的世界500强重合的公司并不多,我们在研究所谓核心资产时,一定要规避未来可能出现的竞争壁垒下降。所谓核心不核心,最重要的还是估值和壁垒。

      吕小九:我们资产市场造词能力相当强,“新核心资产”看起来是一个非常伟大的词,但是自相矛盾。大家想表达的是下游的核心资产要创造超额回报,要找到未来的核心资产。

      回到宏观经济学的本质,成就经济增长的是人+资本+科技。要找未来的核心资产,需要关注人和科技的演变,科技是人制造出来,人一方面是供给者,一方面是需求者。一是ESG背后,当全球人均GDP不断提升,对生活要求、环境要求越来越高,碳中和、碳达峰、绿色化转型,将给中国的工程师带来巨大的机会;二是数字化转型,需要大量的码农帮助把中国的经济撑起来,实现制造业升级;三是,随着中国进入高收入国家行列,在消费领域进行尝试性创新,或能造就某个品类的全球最大。

    关键词:

    长期,头部

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